DB금융투자 [Concise] 2023.06 지준 리스크, 고용지표의 오경보에 유의
매수매도 추천은 아니며 기관의 투자논리를 엿보기 위해 기록을 남깁니다.
[문홍철의 Concise] 지준 리스크, 고용지표의 오경보에 유의, 문홍철, 2023-06-04
■ 당초 우려보다는 지준의 흡수 속도가 느려질 가능성 존재
■ 노동공급 증가에 따른 인플레 압력 둔화 흐름은 순조롭게 진행중. 유가가 단기 변수
■ 그럼에도 불구하고 강달러 지속, 중앙은행 초과긴축의 부작용 예상, 채권 비중 확대
당초 우려보다는 지준의 흡수 속도가 느려질 가능성이 존재:
우리는 부채 한도 협상이 타결되면 연방정부가 대규모 국채 발행에 나서면서 지준이 빠르게 줄어들 수 있다고 밝혀왔다. 그런데 최근 이러한 견해를 수정할 수 있는 데이터가 모여지고 있다. 부채한도 협상이 끝났고 미국 CDS가 위기 전으로 회귀했음에도 불구하고 미국채 초단기물 금리는 여전히 기준금리 수준에서 잘 유지되고 있다. 은행위기가 소강상태를 보이는 중에 연준의 QT가 지속되면서 유동성이 흡수되었고 이에 따라 단기 자금시장의 유동성공급이 연준 목표 금리 수준을 맞출 수 있을 정도로 긴축되었기 때문으로 풀이된다. 향후 연방정부 조달이 증가하면 단기 금리는 공급 증가에 의해 상방압력을 받을 것이므로 MMF 입장에서는 기준금리범위 하단 부근의 RRP보다는 T-bill을 보유하는 것이 금리면에서 유리하다. 동 과정이 순조롭게 이루어진다면 MMF가 보유한 RRP가 방출되고 이는 지준으로 풀린다. 동 규모가 TGA 급중에 따른 지준감소를 완전히 상쇄시키지는 못할테지만 상당폭 완충시킬 수 있다. 요컨대 지준 감소의 방향성은 그대로이나 그 정도가 덜해질 가능성이 있다. 다만 그럼에도 불구하고 6월 FOMC에서 금리가 인상될 경우 T-bill의 금리 매력도가 줄어들 수 있으므로 지준 감소속도가 빨라질 가능성은 여전히 존재한다. 6월 금리결정과 관련한 연준인사간 불협화음이 많으므로 추이를 지켜보자.
노동공급 증가에 따른 인플레 압력 둔화 흐름은 순조롭게 진행중 유가가 단기 변수:
이번에도 예상을 상회한 5월 고용건수와 임금안정 실업률 반등은 우리가 주장해왔던 노동공급증가에 따른 인플레 압력 완화를 보여주는 지속적이고 반복되는 증거다. 고용증가를 소비와 인플레 요소라고 해석하는 것은 코로나의 특수성을 고려하지 않은 것이다. 현재는 현금살포 중단과 이민자 증가로 인해 노동공급이 늘어나고 있는 와중에 있다. NFP에서 기업조사와 가계조사간의 괴리에 대한 설득력 있는 설명은 없으나 서류 미비 이민자 증가에 기인하는 것으로 추정된다. 연준이 고용호조를 금리인상 요소로 판단할 가능성은 있지만 이는 시간을 두고 금융안정 중립금리 (실물안정 중립금리) 간의 문제를 촉발하며 금융불안의 빌미를 만들 것이다. 한편, 인플레에 단기적으로 큰 영향을 미치는 것이 유가인만큼 이번주 OPEC+회담은 유가의 방향성에 중요하다. 우리는 대다수 분석가와는 달리 지정학적 압력과 중국 및 세계 경기 둔화가 원유 수급을 안정적으로 유지할 동인이 될 것이라고 생각한다.
그럼에도 불구하고 강달러 지속, 중앙은행 초과축의 부작용 예상, 채권 비중 확대:
지준의 감소 폭이 예상에 미치지 못할 수 있지만 유럽의 인플레 하락속도가 가팔라서 달러에 지속적 상방압력을 가할 것이다. 유로 약세는 이어질 것이며 달러/원 환율도 향후 한두달간은 상방 압력이 유효하다. 반도체 수출이 저점을 치는 시기부터 달러/원 하방(원화 절상)을 기대할 수 있다. 고용 호조에 대한 오해로 인해 중앙은행 긴축 분위기가 더 이어질 것이다. 현재는 r** < r* 인 상황이므로 결과적으로 금융불안이 야기될 것이다. 중앙은행이 기회를 제공해 줄 때마다 채권 포지션을 꾸준히 확대하고 고금리의 캐리 매력도를 극대화시키면서 동시에 자본 이득을 챙기자.
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