DB금융투자 [2024 연간전망] 채권/외환-경제구조(r*)의 순환적 변화
매수매도 추천은 아니며 기관의 투자논리를 엿보기 위해 기록을 남깁니다.
DB [2024 연간전망] 채권/외환-경제구조(r*)의 순환적 변화, 문홍철, 2023-10-23
미국채 금리와 달러의 거침없는 상승세가 이어지고 있다. 연간 금리와 환율 전망에 있어서 가장 중요한 열쇠는 미국채 금리가 어디까지 오를 것인가? 이다. 단기적으로는 부정적인 채권 수급의 영향이 금리에 절대적이다. 하지만 중장기적으로 결국 금리의 향방을 말해 줄 근거는 '경제의 구조'가 장기적으로 변했느냐 이다. 경제학자들이 고민 중인 중립 금리의 변화 여부다.
인간은 고쳐 쓰기 어렵다. 나이 들면 더 심해진다. 한 번 고착화된 버릇이 바뀌기는 그만큼 어렵다. 그런 면에서 최근 화두가 되고 있는 중립 금리의 변화라는 주제에 대해서 우리는 조심스럽지만 회의적인 시각을 가지고 있다. 과거 구조적인 경제 성장과 고물가의 원인을 다방면에서 조사하려는 시도가 있어 왔지만 다소 맥 빠지게도 사실상 노동 인구 단일 요소가 물가와 성장률의 대부분을 설명한다. 인구 구조는 미래가 결정되어 있다는 말이고 이는 곧 중기적 미래 펀더멘털이 확정적이라는 의미다.
그럼에도 불구하고 향후 경제가 구조적으로 바뀔 것이라는 주장의 근거들은 하나같이 희망적이고 사람의 마음을 잡아 끄는 매력적 내러티브를 가지고 있다. 가령, ESG 투자의 증가, 무역 블록화, A의 활용, 중국 고령화, 통제 불능의 및 정부 부채 등이다. 이들 요소가 정말 세계 경제, 혹은 적어도 미국 경제에 구조적 변화를 가져올 수 있을지 사전적으로 증명하기는 불가능에 가깝다. 다만 두 가지 방법론으로 그 영향을 추정해 볼 수 있다. 첫째, 과거 역사로 미래를 조망해 보는 방법이다. 둘째, 다방면, 전체적 관점에서 영향을 조망한다. 이를 감안해서 분석해 보면 경제 성장률과 물가 수준이 구조적으로 높아질 이유를 찾기는 쉽지 않다.
그럼에도 불구하고 연준과 시장이 디플레 시대의 재도래를 쉽게 받아들이기는 당분간 어려울 것이다. 테마가 한번 득세하면 가라앉기까지 시간이 걸리는 데다 가설이 증명되는 유일한 방법은 오직 시간뿐이기 때문이다. 그 타이밍은 예측 불가다. 이자율 시장에서 어려운 국면이 당분간 이어질 수 있다. 기나긴 금리 상승 시대가 저물고 안정을 찾기를 희망하며 2024년을 조망한다.
2024년 금리 환율 전망 요약
✅ 달러/원 환율은 수출의 저점 통과를 고려할 때 24년 중 하방 가능성이 더 크다. 다만 연준의 통화정책 전환이 우선 이루어져야 한다.
✅ 미국의 고용과 성장률을 이용해서 미래 침체나 금리 인하 가능성을 미리 알 수는 없다. 다양한 가능성을 열어 두고 대응하자. 역사적으로 편 더멘털과 기준금리. 침체 등은 사람들의 사전적 예상과는 다르게 진행되었다. 이는 '전망의 역설(지배적인 전망은 사람들의 대응을 불러 오므로 오히려 실현되지 않음)' 때문이다.
✅ 현재 국내외 금리에 펀더멘털 분석을 적용하기는 적절치 않다. 정부 부채에 대한 걱정, 시장과 연준의 중장기 성장세 상승에 대한 확신 등이 얽혀 있다. 동 우려나 전망이 지속 가능성을 가지느냐가 관건이다. 보수적으로 판단할 때 과거로 돌아갈 가능성이 더 크다.
✅ 미국의 성장이 장기적으로 2~3%대 물가, 4~5% 성장을 이룩한다면 5% 의 10년물 금리가 적절할 수 있다. 동 펀더멘털이 유지될 것인지가 관건이다. 다만 r*논의를 봤을 때 미래 언젠가 미국의 명목성장은 충분한 시간을 거치면 적어도 코로나 이전으로 회귀할 가능성이 높다.
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